一、投資理(lǐ)念：長期價值投資

保羅·瓊斯是我最尊敬的對沖基金經理(lǐ)之一，照(zhào)片中，牆上貼着他(tā)的座右銘，Losers average losers（傻冒才在虧損股上攤低成本）。對于趨勢投資者而言，止損不止赢是短(duǎn)線交易的第一法則，自(zì)不必多說(shuō)。那麽，對于價值投資者而言，應該如(rú)何對待虧損股呢(ne)？止損，死扛，還(hái)是越跌越買？

要回答這個問(wèn)題，先回顧一下賣股票的三個理(lǐ)由：

1、基本面惡化；

2、價格達到目标價；

3、有更好的其他(tā)投資。

換句話(huà)說(shuō)，做價值投資買的就(jiù)是便宜的好公司，所以賣出的原因就(jiù)是：

1、公司沒有想象的好；

2、不再便宜；

3、還(hái)有其他(tā)更好更便宜的公司。

這三個理(lǐ)由均與是否虧損無關。

許多人(rén)潛意識中把買入成本當作(zuò)決策依據之一，常見(jiàn)的兩種極端行爲：1）成本線上，一有風(fēng)吹草動就(jiù)鎖定收益；成本線下，打死也不賣。2）成本線上無比激進，因爲賺來(lái)的錢輸了不心疼；成本線下無比保守，因爲本錢虧一分(fēn)也肉痛。這兩種極端都(dōu)是人(rén)性中的“心理(lǐ)帳戶”在作(zuò)祟。

忘掉你(nǐ)的成本是成功投資的第一步。

全市場除了你(nǐ)之外，沒有人(rén)知道或關心你(nǐ)的買入成本，因此你(nǐ)的成本高低、是否虧損對股票的未來(lái)走勢沒有絲毫影(yǐng)響。保羅瓊斯在判斷哪些股票是Loser的時候，他(tā)并不是從(cóng)自(zì)己的成本起算的，他(tā)是從(cóng)股價的近期高點起算的——那才是人(rén)人(rén)都(dōu)看(kàn)得(de)見(jiàn)的參照(zhào)點。

忘掉成本，也就(jiù)不存在虧損股和盈利股的區别，也就(jiù)不會總希望在哪裡(lǐ)跌倒就(jiù)從(cóng)哪裡(lǐ)爬起來(lái)。許多人(rén)在某個股票上虧了錢，總想從(cóng)這隻股票上賺回來(lái)，結果是在哪跌倒就(jiù)在哪趴着，反而錯過了很多其他(tā)機(jī)會。投資就(jiù)是個不斷比較不同股票的過程，與成本無關。

熊市末期，價格已經顯着低于價值了，常常吸引價值投資者買在底部的左側，這時候止損就(jiù)容易倒在黎明前的黑(hēi)暗裡(lǐ)了。然而，不止損，就(jiù)有潛在的Ruin Risk（毀滅性風(fēng)險）的問(wèn)題，不可(kě)不慎。

所以，不止損是有很嚴格的前提條件(jiàn)的：

1、必須是避開了各種價值陷阱；

2、所買的股票有足夠安全邊際；

3、所承擔的隻是價格波動的風(fēng)險而非本金永久性喪失的風(fēng)險。

之前寫的三篇博客《價值陷阱》、《成長陷阱》、《安全邊際》和《真假風(fēng)險》其實就(jiù)是試圖回答這樣一個問(wèn)題：什麽條件(jiàn)下可(kě)以死扛，而什麽條件(jiàn)下必須止損。對投資者而言，這是個生(shēng)死攸關的問(wèn)題。比爾米勒在輝煌了15年(nián)之後晚節不保，在第16年(nián)把前15年(nián)的超額收益悉數退還(hái)給市場的前車之鑒，值得(de)每個投資者深思。

二、價值陷阱

價值投資最需要的是堅守,最害怕的是堅守了不該堅守的。金融危機(jī)時花旗從(cóng)55元跌至1元的過程中就(jiù)深度套牢了無數盲目堅守的投資者。關鍵是要避開價值陷阱。所謂價值陷阱，指的是那些再便宜也不該買的股票，因爲其持續惡化的基本面會使股票越跌越貴而不是越跌越便宜。

有幾類股票容易是價值陷阱：

第一類是被技術(shù)進步淘汰的。這類股票未來(lái)利潤很可(kě)能逐年(nián)走低甚至消失，即使PE再低也要警惕。例如(rú)數碼相(xiàng)機(jī)發明之後，主業是膠卷的柯達的股價從(cóng)14年(nián)前的90元一路(lù)跌到現在的3元多，就(jiù)是标準的價值陷阱。所以價值投資者一般對技術(shù)變化快(kuài)的行業特别謹慎。

第二類是赢家通吃(chī)行業裡(lǐ)的小公司。所謂赢家通吃(chī)，顧名思義就(jiù)是行業老大(dà)老二搶了老五老六的飯碗。在全球化和互聯網的時代，很多行業的集中度提高是大(dà)勢所趨，行業龍頭在品牌、渠道、客戶黏度、成本等方面的優勢隻會越來(lái)越明顯，這時，業内的小股票即使再便宜也可(kě)能是價值陷阱。

第三類是分(fēn)散的、重資産的夕陽産業。夕陽産業，意味着行業需求沒增長了；重資産，意味着需求不增長的情況下産能無法退出（如(rú)退出，投入的資産就(jiù)作(zuò)廢了）；分(fēn)散，意味着供過于求時行業可(kě)能無序競争甚至價格戰。因此，這類股票的便宜是假象，因爲其利潤可(kě)能将每況愈下。

第四類是景氣頂點的周期股。在經濟擴張晚期，低PE的周期股也常是價值陷阱，因爲此時的頂峰利潤是不可(kě)持續的。所以周期股有時可(kě)以參考PB和PS等估值指标，在高PE時（谷底利潤）買入，在低PE時（頂峰利潤）賣出。另外，買賣周期股必須結合自(zì)上而下的宏觀分(fēn)析，不能隻靠自(zì)下而上選股。

第五類是那些有會計(jì)欺詐的公司。但(dàn)是這類陷阱并不是價值股所特有，成長股中的欺詐行爲更爲普遍。 

這幾類價值陷阱有個共性，那就(jiù)是利潤的不可(kě)持續性，因此，目前的便宜隻是表象，基本面進一步惡化後就(jiù)不便宜了。

隻要能夠避開價值陷阱，投資可(kě)以很輕松：找到便宜的好公司，買入并持有，直到股價不再便宜時、或者發現公司品質沒你(nǐ)想象的好時，賣出。這是一個蠢辦法，但(dàn)正如(rú)《美國(guó)士兵(bīng)守則》所說(shuō)，若一個蠢辦法有效，那它就(jiù)不蠢。