注：數據均爲日(rì)曆年(nián)，除以下年(nián)份例外：1965和1966财年(nián)截止9月30日(rì)；1967财年(nián)持續15個月，截至12月31日(rì)。數據來(lái)源：伯克希爾公告。

2. 比亞迪成伯克希爾第八大(dà)重倉股。

在伯克希爾哈撒韋公布的截至去(qù)年(nián)底的前十大(dà)持倉中，比亞迪成爲第八大(dà)重倉股，巴菲特在2008年(nián)每股8港元買入2.25億股比亞迪H股，交易金額約2.3億美元。而截至2020年(nián)年(nián)底，伯克希爾持有的比亞迪市值已經達到58.97億美元，占伯克希爾哈撒韋總持倉的8.2%，目前是伯克希爾哈撒韋的第八大(dà)重倉股。在12年(nián)内伯克希爾在比亞迪上的持倉市值增長近25倍。（見(jiàn)圖1）

圖1 伯克希爾2020年(nián)末重倉股

來(lái)源：伯克希爾公告

3. 伯克希爾去(qù)年(nián)淨賺425億美元，對外投資巨額浮盈未體(tǐ)現在收益中。

根據美國(guó)通用會計(jì)原則（GAAP），伯克希爾在2020年(nián)賺得(de)淨利潤425億美元。其中，經營利潤219億美元，持股中已實現的資本收益爲49億美元，來(lái)自(zì)持股浮盈的未實現淨資本收益爲267億美元，部分(fēn)子公司及關聯公司拖累公司減記110億美元。所有這些都(dōu)是稅後數據。

在巴菲看(kàn)來(lái)，雖然經營利潤并非全年(nián)盈利大(dà)頭，但(dàn)是最重要的。伯克希爾将重點聚焦在增加這部分(fēn)收入，以及收購(gòu)大(dà)型的、處在有利位置的業務，但(dàn)去(qù)年(nián)，這兩個目标都(dōu)沒有實現：伯克希爾沒有進行大(dà)規模收購(gòu)，經營利潤減少了9%。不過，通過留存收益和回購(gòu)大(dà)約5%的股票，提高了伯克希爾的每股内在價值。

與資本利得(de)或損失（無論已實現還(hái)是未實現）相(xiàng)關的兩個GAAP收益組成部分(fēn)每年(nián)都(dōu)在反複波動，它們反映了股市的震蕩。無論現在的數據怎麽樣，巴菲特和他(tā)的長期合作(zuò)夥伴查理(lǐ)·芒格都(dōu)堅信，随着時間的推移，伯克希爾源于投資的資本收益将是可(kě)觀的。他(tā)們将伯克希爾持有的大(dà)量上市公司股票（截止到去(qù)年(nián)底價值2810億美元）視爲一個企業集合。雖然并不掌控這些公司的日(rì)常運營，但(dàn)确實按某一比例分(fēn)享了它們股票的長期增長。不過，在會計(jì)處理(lǐ)層面上，那部分(fēn)收益并沒有計(jì)算在伯克希爾的收益中，隻有這些投資标的支付的股息才會被記錄在賬。根據GAAP，投資所得(de)的巨額浮盈都(dōu)沒有反映出來(lái)。

4. 大(dà)量留存收益未來(lái)有望帶來(lái)巨大(dà)收益。

巴菲特在信中表示，看(kàn)不見(jiàn)不應該代表不存在，那些未被記錄在賬本中的收益往往正爲伯克希爾創造價值——非常多的價值。被投資的企業利用留存資金擴大(dà)業務、展開收購(gòu)、償還(hái)債務，通常還(hái)會回購(gòu)股票（這一行爲增加了伯克希爾在他(tā)們未來(lái)收益中所占的份額)。當然，一些投資的企業也會令人(rén)失望，但(dàn)總而言之，預計(jì)自(zì)己在伯克希爾非控股公司（即我們的股票投資組合）留存的巨額收益中所占的份額，最終會給我們帶來(lái)等量或者更多的資本利得(de)。過去(qù)56年(nián)來(lái)，這一願景不斷地實現了。

5. 2016年(nián)的一筆錯誤收購(gòu)導緻110億美元減記。

巴菲特也反思自(zì)己在2016年(nián)對精密鑄件(jiàn)公司（Precision Castparts）的收購(gòu)，在他(tā)看(kàn)來(lái)，這筆投資雖然不是他(tā)所犯的第一個類似錯誤，但(dàn)是個很嚴重的錯誤。這導緻2020年(nián)公司因此出現110億美元減記的。

巴菲特表示，當初對精密鑄件(jiàn)公司的投資并沒有受到任何人(rén)的誤導，“我隻是對精密鑄件(jiàn)公司的名義盈利潛力過于樂觀了。去(qù)年(nián)，整個航空工(gōng)業的不利發展暴露了我的錯誤判斷，航空工(gōng)業是他(tā)們最重要的客戶來(lái)源。”

在他(tā)看(kàn)來(lái)，精密鑄件(jiàn)公司其實是一家很好的公司，是其相(xiàng)關領域中的佼佼者。這家公司的首席執行官Mark Donegan是一位充滿激情的管理(lǐ)者，在被收購(gòu)前後一如(rú)既往地投入了大(dà)量精力。到現在巴菲特都(dōu)依然堅信，當年(nián)自(zì)己的判斷是正确的，即随着時間推移，精密鑄件(jiàn)公司将在其投入的淨有形資産中獲得(de)豐厚的回報。但(dàn)是，巴菲特也表示：“在判斷它未來(lái)的平均收益上出錯了，因而也就(jiù)錯誤地計(jì)算了合理(lǐ)的收購(gòu)價格。”

6. 成爲好公司非控股股東，遠(yuǎn)比100%控股邊緣公司更有利可(kě)圖。

在巴菲特看(kàn)來(lái)，伯克希爾經常被貼上的“大(dà)型聯合企業”标簽，是個消極的詞彙，用于指擁有大(dà)量業務不相(xiàng)幹的公司。相(xiàng)較于“大(dà)型聯合企業” 标簽，其認爲伯克希爾是一家多元化集團，各個業務（或者部分(fēn)業務）良好運轉、擁有優秀的管理(lǐ)者。（隻要能做到這一點），伯克希爾是否控制了這些業務，對我們來(lái)說(shuō)并不重要。

他(tā)具體(tǐ)解釋說(shuō)，長時間以來(lái)，大(dà)型聯合企業常常謀求整體(tǐ)收購(gòu)一家企業。但(dàn)這種策略帶來(lái)了兩個顯著問(wèn)題。首先，大(dà)多數真正偉大(dà)的企業并不想賣身(shēn)任何人(rén)，因此渴望并購(gòu)的集團公司隻能聚焦在一些缺乏持久核心競争優勢的公司上，然而這個池塘本身(shēn)可(kě)能釣不到大(dà)魚。

而當企業集團想要捕獵這些平庸公司的時候，往往需要支付驚人(rén)的溢價。有抱負的企業集團想出了解決方法：他(tā)們先推高自(zì)身(shēn)股價，然後用股票替代貨币去(qù)完成高價收購(gòu)。（“用我兩隻價值5000美元的貓買你(nǐ)價值10000美元的狗。”）

通常，推高股價方法包括營銷手段和“富有想象力”的财務報表操縱技巧，程度輕的時候這些隻是騙人(rén)的把戲，程度重的時候則會演繹成成爲欺詐。這些伎倆成功後，企業集團将自(zì)己的股價推到了3倍于其商業價值，用來(lái)收購(gòu)股價2倍于其價值的公司。

這種假象可(kě)以持續很長時間。華爾街要從(cóng)交易中抽傭，新聞界也喜歡公司提供的五彩缤紛的故事(shì)。甚至可(kě)以說(shuō)，一隻股票被推高的價格可(kě)以讓幻象變成現實。

然而，當潮水最終褪去(qù)的時候，我們會發現許多商業“皇帝”在裸泳。回顧金融史，許多著名的企業集團在最初被記者、分(fēn)析師(shī)和投資銀行家奉爲商業天才，但(dàn)他(tā)們最終卻成了商業垃圾。企業集團的聲譽因此變得(de)很糟糕。

與100%控股一家邊緣企業相(xiàng)比，成爲一家優秀企業的少數股東的盈利前景更豐厚，更令人(rén)愉快(kuài)，也更省事(shì)兒。巴菲特表示，自(zì)己花了一段時間才領悟到這一點。

基于這些原因，伯克希爾隻對部分(fēn)業務擁有控制權，對部分(fēn)業務則不具備控制權。芒格和巴菲特将評估公司的長期競争優勢、管理(lǐ)能力和特長以及價格，把資金投入到他(tā)們認爲最有意義的領域。

他(tā)在信中表示：“如(rú)果收購(gòu)業務隻需要占用我們很少的精力或者根本不需要我們的努力，那就(jiù)更好了。商業活動和跳(tiào)水比賽不一樣，不需要表演高難度動作(zuò)來(lái)得(de)分(fēn)。”

7. 全世界的債券投資者都(dōu)面臨着暗淡的未來(lái)，伯克希爾有1380億美元無成本的保險浮存金。

在今年(nián)的信中，巴菲特再次強調，伯克希爾的大(dà)部分(fēn)價值來(lái)自(zì)四家公司，其中三家是控股公司，另一家隻有5.4%的控股。這四家他(tā)們都(dōu)視作(zuò)珍寶。

價值最大(dà)的是财産/意外保險業務，在53年(nián)來(lái)這一直是伯克希爾的核心業務。在巴菲特看(kàn)來(lái)，保險公司集團在保險領域是獨一無二的。伯克希爾保險公司的運營資金遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過全球任何競争對手。這種财務實力，加上伯克希爾每年(nián)從(cóng)其非保險業務獲得(de)的巨額現金流，使伯克希爾保險公司能夠安全地遵循一種對絕大(dà)多數保險公司都(dōu)不可(kě)取的重股權投資戰略。出于監管和信用評級的原因，伯克希爾保險公司的競争對手隻能将重點放(fàng)在投資債券上。

但(dàn)在巴菲特看(kàn)來(lái)，現在債券也不是個好的投資方向。最近10年(nián)期美國(guó)國(guó)債的收益率（年(nián)末收益率爲0.93%）比1981年(nián)9月的15.8%下降了94%。在某些重要大(dà)國(guó)，如(rú)德國(guó)和日(rì)本，投資者從(cóng)數萬億美元的主權債務中獲得(de)負回報。全世界的債券投資者——無論是養老基金、保險資管還(hái)是退休金——都(dōu)面臨着暗淡的未來(lái)。

一些保險公司以及其他(tā)債券投資者，可(kě)能會試圖轉向購(gòu)買由高風(fēng)險借款人(rén)的債務來(lái)獲取回報。然而，投資高風(fēng)險貸款并不是低利率下的正确做法。三十年(nián)前，一度強大(dà)的儲蓄和貸款行業幾乎自(zì)我毀滅，部分(fēn)原因是忽視了這條格言。

伯克希爾現在擁有1380億美元的保險浮存金，伯克希爾可(kě)以配置的，無論是債券、股票還(hái)是美國(guó)國(guó)庫券等現金等價物。浮存金與銀行存款有一些相(xiàng)似之處：保險公司的現金流每天進出，而保險公司持有的現金總量變化很小。伯克希爾持有的巨額資金可(kě)能會在多年(nián)内保持在目前的水平附近，而且從(cóng)累積的角度來(lái)看(kàn)，對我們來(lái)說(shuō)是沒有成本的。當然，這個令人(rén)高興的結果可(kě)能會改變——但(dàn)是，随着時間的推移，我喜歡我們現在擁有的勝算。

伯克希爾第二和第三大(dà)最有價值的資産是伯克希爾對BNSF的100%控股（按貨運量衡量，BNSF是美國(guó)最大(dà)的鐵路(lù)公司），以及對蘋果公司5.4%的所有權。排在第四位的是對伯克希爾哈撒韋能源公司（BHE）91%的所有權。在伯克希爾擁有21年(nián)的時間裡(lǐ)，它的年(nián)收入從(cóng)1.22億美元增長到了34億美元。

8. 2020年(nián)雖然小幅減持了蘋果股票，但(dàn)得(de)益于伯克希爾和蘋果的大(dà)量回購(gòu)，伯克希爾及其股東未來(lái)收益都(dōu)大(dà)幅提升。

巴菲特介紹，2020年(nián)，回購(gòu)了相(xiàng)當于80998股的評級爲A的伯克希爾股票，在回購(gòu)過程中花費了247億美元，這使投資者在伯克希爾所有業務中的所有權增加了5.2%。

進行這些回購(gòu)，是因爲巴菲特和芒格相(xiàng)信，這些回購(gòu)既能提高股東的每股内在價值，又能爲伯克希爾公司可(kě)能遇到的任何機(jī)會或問(wèn)題時提供充足的資金。但(dàn)巴菲特強調，“我們絕不認爲伯克希爾的股票應該以任何價格回購(gòu)。”他(tā)們隻在股價下跌時，會回購(gòu)股票。

巴菲特表示，伯克希爾對蘋果的投資也生(shēng)動地說(shuō)明了回購(gòu)的力量。公司從(cóng)2016年(nián)末開始購(gòu)買蘋果股票，到2018年(nián)7月初，持有蘋果股票略多于10億股（經拆股調整）。他(tā)解釋說(shuō)，這些股票指的是伯克希爾普通賬戶中持有的投資，不包括後來(lái)出售的一筆非常小的單獨管理(lǐ)的蘋果股票。當在2018年(nián)年(nián)中完成收購(gòu)時，伯克希爾的普通賬戶持有蘋果5.2%的股份。持股成本爲360億美元。從(cóng)那時起，伯克希爾都(dōu)每年(nián)享有定期股息，平均每年(nián)約7.75億美元，而且在2020年(nián)，他(tā)們還(hái)通過出售一小部分(fēn)頭寸，将額外的110億美元收入囊中。

“盡管賣了一部分(fēn)，瞧！伯克希爾目前持有蘋果5.4%的股份。這一增長對我們來(lái)說(shuō)是無成本的，這是因爲蘋果不斷回購(gòu)其股票，從(cóng)而大(dà)大(dà)減少了它現在的流通股數量。”巴菲特在信中寫到。

此外，因爲伯克希爾在2年(nián)半内還(hái)回購(gòu)了伯克希爾的股票，所以投資者現在間接擁有的蘋果資産和未來(lái)收益比你(nǐ)在2018年(nián)7月時多出整整10%。

巴菲特表示，伯克希爾去(qù)年(nián)以來(lái)回購(gòu)了創紀錄的股票，未來(lái)可(kě)能進一步減少伯克希爾股票數量。蘋果也公開表示有意回購(gòu)其股票。随着這些減持的發生(shēng)，伯克希爾的股東不僅會在保險集團、BNSF和BHE中擁有更大(dà)的利益，而且會發現他(tā)們對蘋果的間接所有權也在增加。

在巴菲特看(kàn)來(lái)，雖然回購(gòu)使股票在市場上慢(màn)慢(màn)地消失了，但(dàn)随着時間的推移，收益會變得(de)很豐厚。這一過程爲投資者提供了一種簡單的方式，并讓他(tā)們擁有不斷擴大(dà)的業務。

9. 伯克希爾堅定不移的信念：永遠(yuǎn)不要做空美國(guó)。

在今年(nián)的信中，巴菲特也再次重申：“我們堅定不移的結論是：永遠(yuǎn)不要做空美國(guó)。”在他(tā)看(kàn)來(lái)，自(zì)美國(guó)誕生(shēng)以來(lái)，那些有理(lǐ)想、有抱負、卻往往隻有微薄資本的人(rén)，通過創造新東西或用舊東西改善顧客體(tǐ)驗，取得(de)了超出他(tā)們夢想的成功。

巴菲特在信中詳細列舉了瑪麗·西(Mary See) 創立See’s糖果、利奧·古德溫(Leo Goodwin)和妻子莉莉安(Lillian)創立政府雇員(yuán)保險公司(後來(lái)簡稱爲GEICO)、傑克·林格沃特(Jack Ringwalt)創立“國(guó)家賠償公司”（National Indemnity）、羅斯·布盧姆金(Rose Blumkin)成立内布拉斯加家具城(chéng)(“NFM”)，以及吉姆·克萊頓(Jim Clayton)和“大(dà)個子吉姆”哈斯拉姆(Big Jim Haslam)父子創業的故事(shì)，這些公司後來(lái)都(dōu)走向了成功，伯克希爾也都(dōu)有對其收購(gòu)和投資，得(de)益于其成功的經營，給伯克希爾帶來(lái)了豐厚的收益。

例如(rú)，巴菲特寫道，内布拉斯加家具城(chéng)(“NFM”)公司的創始人(rén)羅斯·布盧姆金(Rose Blumkin)在1915年(nián)，作(zuò)爲一名俄羅斯移民(mín)來(lái)到西雅圖時，既不會讀(dú)也不會說(shuō)英語。幾年(nián)後，她定居在奧馬哈，到1936年(nián)，她攢下了2500美元，用這筆錢開了一家家具店(diàn)。競争對手和供應商忽視了她，并且他(tā)們的判斷在一段時間内似乎是正确的:第二次世界大(dà)戰讓她的生(shēng)意停滞了。1946年(nián)底，公司的淨資産僅增長到72264美元。現金，不論是在收銀台裡(lǐ)還(hái)是在存款裡(lǐ)，總共是50美元(不是打錯字)。

然而，有一筆無價的财富沒有在1946年(nián)的數字中記錄下來(lái): 布盧姆金夫人(rén)唯一的兒子路(lù)易·布盧姆金(Louie Blumkin)在美國(guó)軍隊服役四年(nián)後重新加入了這家商店(diàn)。在夢想的驅使下，母親和兒子不分(fēn)晝夜地工(gōng)作(zuò)，其結果是一個零售業奇迹。

到1983年(nián)，兩人(rén)已經創造了價值6000萬美元的業務。那一年(nián)，巴菲特生(shēng)日(rì)當天，伯克希爾收購(gòu)了NFM 80%的股份，而且沒有進行審計(jì)。巴菲特表示，他(tā)指望布盧姆金的家族成員(yuán)來(lái)經營企業，如(rú)今今天的第三代和第四代也這樣做了。需要指出的是，布盧姆金夫人(rén)每天都(dōu)在工(gōng)作(zuò)，直到103歲——這在他(tā)和芒格看(kàn)來(lái)都(dōu)荒謬的退休年(nián)紀。

值得(de)注意的是，NFM目前擁有美國(guó)最大(dà)的三家家居用品商店(diàn)，盡管NFM的門(mén)店(diàn)因COVID-19關閉了六周多，但(dàn)這三家商店(diàn)在2020年(nián)都(dōu)創下了銷售記錄。

巴菲特在信中寫道，今天，世界各地許多人(rén)創造了類似的奇迹，創造了惠及全人(rén)類的廣泛繁榮。然而，在短(duǎn)暫的232年(nián)曆史中，還(hái)沒有一個像美國(guó)那樣釋放(fàng)人(rén)類潛能的孵化器。盡管有一些嚴重的幹擾，美國(guó)的經濟發展一直是驚人(rén)的。

10. 持有伯克希爾幾十年(nián)的投資人(rén)中，有一群90歲以上的長壽者。

在今年(nián)的信中，巴菲特提到了伯克希爾的合夥人(rén)文化。在1983年(nián)，伯克希爾和藍籌印花公司（Blue Chip Stamps）合并，伯克希爾的注冊股東基數從(cóng)1900人(rén)擴大(dà)到2900人(rén)。查理(lǐ)和巴菲特希望所有人(rén)——新老股東和潛在股東——都(dōu)站(zhàn)在同一立場上。因此，在1983年(nián)的年(nián)度報告中，伯克希爾提出了“主要商業原則”。其中第一條是：“雖然我們的形式是公司，但(dàn)我們的态度是夥伴關系。”

巴菲特表示，伯克希爾的所有權現在分(fēn)布于五個大(dà)的“桶”裡(lǐ)，其中一個被他(tā)作(zuò)爲“創始人(rén)”占據着。但(dàn)這“桶”肯定是空的，因爲他(tā)擁有的股份每年(nián)都(dōu)會分(fēn)配給各種慈善機(jī)構。

剩下的四個“桶”裡(lǐ)，有兩個是機(jī)構投資者，其中一個機(jī)構的“桶”是指數基金，這些基金隻求緊貼他(tā)們追蹤的指數。指數投資者最喜歡的是标準普爾500指數，伯克希爾是其中的一個成分(fēn)股。應該強調的是，指數基金持有伯克希爾股票的原因很簡單，因爲它們必須這樣做。他(tā)們純粹是“自(zì)動駕駛”，買賣股票唯一的目的就(jiù)是調整“權數”。

另一隻機(jī)構的“桶”是管理(lǐ)客戶資金的專業人(rén)士，這些職業經理(lǐ)人(rén)有權根據他(tā)們對估值和前景的判斷，将資金從(cóng)一項投資轉移到另一項投資。很高興爲這種“主動”的團隊工(gōng)作(zuò)，同時，他(tā)們也在尋找更好的地方來(lái)配置客戶的資金。可(kě)以肯定的是，有些經理(lǐ)着眼于長遠(yuǎn)，交易頻率很低。其他(tā)人(rén)使用計(jì)算機(jī)程序化算法的經理(lǐ)可(kě)以在毫秒微秒内指導股票的買賣。一些專業投資者會根據他(tā)們對宏觀經濟的判斷來(lái)調整倉位。

我們的第四個“桶”是散戶，他(tā)們的交易方式與剛才描述的主動型機(jī)構基金經理(lǐ)類似。可(kě)以理(lǐ)解的是，當這些散戶股東看(kàn)到另一項讓他(tā)們興奮的投資時，他(tā)們會把伯克希爾的股票視爲可(kě)能的資金來(lái)源（因而賣出伯克希爾股票）。我們對這種态度沒有異議(yì)，這與我們看(kàn)待伯克希爾一些股票的方式類似。

第五個“桶”和我們有一種特殊的關系，就(jiù)是百萬以上的個人(rén)投資者，他(tā)們相(xiàng)信伯克希爾能夠代表他(tā)們的利益，不管未來(lái)會發生(shēng)什麽。他(tā)們加入我們并不打算離(lí)開，他(tā)們的心态與我們最初的合作(zuò)夥伴相(xiàng)似。事(shì)實上，我們合夥期間的許多投資者，以及/或他(tā)們的後代，仍然是伯克希爾的主要股東。

巴菲特舉例說(shuō)，斯坦·特魯爾森(Stan Truhlsen)就(jiù)是其中一個典型代表，他(tā)是奧馬哈市一位開朗慷慨的眼科(kē)醫生(shēng)，也是巴菲特的一位私人(rén)朋友，他(tā)在2020年(nián)11月13日(rì)迎來(lái)了自(zì)己的100歲生(shēng)日(rì)。1959年(nián)，斯坦和其他(tā)10名年(nián)輕的奧馬哈醫生(shēng)與巴菲特結成了夥伴關系。他(tā)們創造性地将自(zì)己的公司命名爲Emdee, Ltd。當伯克希爾的合夥人(rén)在1969年(nián)分(fēn)配伯克希爾股票時，所有的醫生(shēng)都(dōu)保留了他(tā)們得(de)到的股票。他(tā)們可(kě)能不知道投資或會計(jì)的來(lái)由，但(dàn)他(tā)們知道在伯克希爾他(tā)們将被視爲合夥人(rén)。

斯坦在Emdee的兩名夥伴現在都(dōu)90多歲了，仍然持有伯克希爾的股票。這一群體(tǐ)驚人(rén)的持久性，加上查理(lǐ)和巴菲特分(fēn)别是97歲和90歲的事(shì)實，巴菲特提出了一個有趣的問(wèn)題:“持有伯克希爾會讓人(rén)長壽嗎(ma)?”

伯克希爾不同尋常的和有價值的個人(rén)股東家族可(kě)能會增加投資者對我們不願討(tǎo)好華爾街分(fēn)析師(shī)和機(jī)構投資者的理(lǐ)解。伯克希爾已經有了我們想要的投資者，總的來(lái)說(shuō)，我們不認爲他(tā)們會被替換掉。

巴菲特補充說(shuō)，持有股票在很大(dà)程度上是一個“正和博弈”。事(shì)實上，一個耐心且頭腦冷(lěng)靜(jìng)的猴子，通過向标普500的上市公司投50個飛镖來(lái)構建投資組合，随着時間的推移，将享受股息和資本利得(de)，隻要它不受誘惑改變原來(lái)的“選擇”。

生(shēng)産性資産，如(rú)農場、房(fáng)地産，當然還(hái)有企業所有權，都(dōu)能産生(shēng)财富，大(dà)量的财富。大(dà)多數擁有這些資産的人(rén)都(dōu)會得(de)到回報。所需要的隻是時間的流逝、内心的平靜(jìng)、充足的多元化以及交易和費用的最小化。不過，投資者決不能忘記，他(tā)們的支出就(jiù)是華爾街的收入。

巴菲特強調：當伯克希爾有空位的時候，希望那些了解并渴望我們所提供的服務的新來(lái)者能占據這些空位。“經過幾十年(nián)的管理(lǐ),查理(lǐ)和我仍然無法保證結果。然而，我們可(kě)以并确實保證将你(nǐ)們視爲合作(zuò)夥伴。我們的後繼者也将如(rú)此。”

11. 資産密集型業務可(kě)能是不錯的投資選擇。

在今年(nián)信中，巴菲特表示，伯克希爾國(guó)内“固定資産”的折餘成本爲1540億美元，遠(yuǎn)超排在第二位美國(guó)電話(huà)電報公司擁有的1270億美元的房(fáng)地産、廠(chǎng)房(fáng)和設備。在投資方向上，巴菲特表示，伯克希爾這一數字的領先可(kě)能并不意味着投資的勝利。有些公司用最少的資産來(lái)開展高利潤業務，依靠提供商品或服務來(lái)擴大(dà)銷售額，這當然是最好的結果。事(shì)實上，我們也擁有一些輕資産業務，但(dàn)這些業務規模相(xiàng)對較小而且增長緩慢(màn)。反而資産密集型業務可(kě)能是不錯的投資選擇。

作(zuò)爲伯克希爾第二、三大(dà)業務，2011年(nián)，伯克希爾收購(gòu)BNSF（美國(guó)伯靈頓北方聖太菲鐵路(lù)運輸公司），當年(nián)其和BHE（伯克希爾哈撒韋能源公司）兩家公司的總收益爲42億美元。2020年(nián)對許多企業來(lái)說(shuō)都(dōu)是艱難的一年(nián)，而這兩家公司去(qù)年(nián)的收入達到83億美元。在巴菲特看(kàn)來(lái)，雖然BNSF和BHE在未來(lái)幾十年(nián)都(dōu)需要大(dà)量的資本支出。但(dàn)好消息是，兩家公司都(dōu)可(kě)能爲增量投資帶來(lái)匹配的回報。

如(rú)BNSF公司鐵路(lù)運輸的非本地貨物的噸英裡(lǐ)數占全美國(guó)（囊括了鐵路(lù)、卡車、管道、駁船(chuán)和飛機(jī)各個運輸方式）的15%，裝載量第一。自(zì)從(cóng)被伯克希爾收購(gòu)以來(lái)，BNSF的鐵路(lù)業務已經在固定資産上投資了410億美元，除開折舊費用，投資額達200億美元。BNSF擁有23000英裡(lǐ)的鐵路(lù)，遍布28個州。盡管如(rú)此，BNSF還(hái)是向伯克希爾支付了巨額股息，總計(jì)418億美元。然而，鐵路(lù)公司隻會在滿足其業務需要并保留大(dà)約20億美元的現金後才會支付給我們剩下的錢。這種保守的政策允許BNSF以低利率借款，而不依賴伯克希爾對其債務的任何擔保。2020年(nián)盡管BNSF貨物運輸量下降了7%，但(dàn)這兩家公司實際上還(hái)是将BNSF的利潤率提高了2.9個百分(fēn)點。

與BNSF不同的是，BHE對其普通股不派息，這在電力行業是極不尋常的做法。這種政策在我們21年(nián)的所有權持有期中一直如(rú)此。與鐵路(lù)不同的是，我國(guó)（美國(guó)）的電力設施需要進行大(dà)規模改造，最終的成本将是驚人(rén)的。這将在未來(lái)幾十年(nián)内消耗掉BHE的全部利潤。我們歡迎這一挑戰，并相(xiàng)信增加的投資将得(de)到适當的回報。

BHE承諾了180億美元，将重修和擴大(dà)一個現在覆蓋整個西部地區的傳輸電力的大(dà)部分(fēn)電網，該項目2006年(nián)開始，預計(jì)到2030年(nián)完工(gōng)。可(kě)再生(shēng)能源的出現使我們的項目成爲社會的需要。然而，風(fēng)能和太陽能發電的新世界的最佳地點往往在偏遠(yuǎn)地區。當BHE在2006年(nián)評估形勢時，不得(de)不對美國(guó)西部的電網進行巨額投資，這已不是秘密。然而，隻有極少數極具财務實力的公司或政府實體(tǐ)在清點了項目成本後才有能力介入。此外，此項目頗爲複雜，但(dàn)在巴菲特看(kàn)來(lái)，無論遇到什麽障礙，BHE都(dōu)将成爲提供更清潔能源的領導者。

12. 股東大(dà)會将于今年(nián)5月1日(rì)線上召開。舉辦地改至洛杉矶，芒格和巴菲特确定出席。

在本次緻股東的信中，巴菲特表示，今年(nián)将繼續将一年(nián)一度的股東會轉移到線上舉辦，時間爲5月1日(rì)，通過雅虎和CNBC對外直播，雅虎通道将于美國(guó)東部夏令時間下午1點上線，網址https://finance.yahoo.com/brklivestream。

正式會議(yì)将于美東時間下午5點開始，下午5點半結束。早些時候，在1:30-5:00之間，我們會回答由Becky轉達的問(wèn)題。一如(rú)既往，我們無法預知會被問(wèn)到哪些問(wèn)題。屆時請(qǐng)将問(wèn)題發送到BerkshireQuestions@cnbc.com，雅虎将在5:30後關閉通道。

值得(de)注意的是，今年(nián)的股東會舉行地點由奧馬哈轉移到洛杉矶。查理(lǐ)·芒格和巴菲特将一起在台上參與整整三個半小時的提問(wèn)環節，回答問(wèn)題并發表觀點。伯克希爾其他(tā)兩位副董事(shì)長，Ajit Jain和Greg Abel，将一起回答有關他(tā)們領域的問(wèn)題。